Trots uppenbar konsensus inom kommersiella fastigheter om att 2023 kommer att bli ett år av svåra tider, kanske förhållandena fortfarande inte är rätt för den nödställda tillgångsmarknaden att komma igång.
Sedan pandemin bröt ut har opportunistiska investerare saliverat över möjligheten att byggnadsägare har fastnat mellan sten och sten på sina lån.
Men de private equity-fonder som inrättats för att köpa nödställda tillgångar behöver egna skulder för att leverera den avkastning som utlovats av sina sponsorer – och de får det inte.
“Den första frågan är, ‘kommer det att bli nöd?'”, sa Jason Hernandez, som leder Nuveens skuldverksamhet i Amerika. “Och om det finns men det inte finns någon likviditet är det väldigt svårt att ha en fungerande nödställd tillgångsmarknad. Det finns väldigt få köpare utan skuld.”
Federal Reserve har nästan avvisat optimism om att den skulle kunna börja sänka räntorna före årets slut, vilket säkerställer att skulder med rörlig ränta kommer att fortsätta att bli dyrare. Lån som förfaller i år eller nästa år har blivit praktiskt taget omöjliga att refinansiera utan att en låntagare lägger mycket mer eget kapital i en fastighet, berättade flera källor Bisnow.
Samtidigt steg andelen kommersiella bostadslånesäkrade värdepapper i brottslighet över 3 % i december för första gången sedan juli, enligt Trepp-data som släpptes den 5 januari. Även om det fortfarande är mycket närmare historiska låga nivåer än pandemin-höga 10,32 % i I juni 2020 räknar Trepp med att brottsligheten kommer att stiga avsevärt i år baserat på antalet lån som kommer att förfalla utan större hopp om refinansiering.
Men för att en nödställd tillgångsmarknad ska förverkligas måste bolåneinnehavare besluta sig för att dra ur kontakten för en låntagare. Och som 2021, när private equity-fonder samlade in enorma summor att spendera på en nödställd tillgångsvåg som misslyckades, finns det till synes liten aptit bland fordringsägarna att ta det sista steget.
“Från vår historia ser vi att de här sakerna bara kan dröja kvar och dröja kvar och dröja kvar,” berättade Trepps senior VD Manus Clancy Bisnow. “Du kan gå tillbaka till den stora finanskrisen – du har tillgångar därifrån som sprängdes 2008 och som inte löstes förrän 2016 och 2018. Låntagare kan förlänga och låtsas och hålla kvar för evigt.”
Under 2020 och 2021 hänvisade vissa långivare till pandemins aldrig tidigare skådade natur och de låga kapitalkostnaderna för att erbjuda tålamod eller omförhandlingar om skulder. Nu beror oviljan att utmäta fastigheter sannolikt på vad som verkar vara en paradox: Trots miljarder i investerarmedel som väntar på att spenderas på nödställda skulder, lider köparpoolen av brist på likviditet.
Över hela Nordamerika upplevde 53 % av marknaderna en likviditetsminskning under tredje kvartalet, rapporterar Real Capital Analytics, medan endast ett par av de 64 marknaderna som den spårar uppvisade en likviditetsökning.
RCA ger marknaderna ett likviditetspoäng baserat på en kombination av transaktionsvolym och djupet och sammansättningen av köparpoolen, sa RCA:s chefsekonom Jim Costello. Anekdotiskt sett verkar Q4 inte ha gått mycket bättre.
“Vi upptäcker att det är bättre att arbeta med våra låntagare och få dem att modifiera och rekapitalisera sin position, eftersom marknaden för låneförsäljning har en så stor koppling att du inte ser folk spela där,” sa Hernandez. “Just nu är det en likviditetskris.”
Sponsorer av fonder som riktar sig till nödställda tillgångar och skulder är beroende av att utnyttja sina förvärv för att leverera den avkastning de lovar investerare. Den nuvarande finansiella miljön gör det nästan omöjligt för den klassen av nödställda tillgångsköpare att få den typ av skuldfinansiering de behöver för att få alla sina pengar att fungera.
Federal Reserves ordförande Jerome Powell talar vid en virtuell presskonferens i mars 2021.
“Människor samlar in pengar och lovar vissa avkastningsnivåer runt de pengarna, och det är helt enkelt inte möjligt att få den avkastningen baserat på alla antaganden som fanns på plats,” sa Costello. “Så det enda sättet du kommer att komma till dessa siffror är om du garanterar heroiska hyrestillväxtantaganden, får billiga skulder på något sätt eller får ägare att sälja till en mycket högre takränta.”
Räntorna gör det svårt för låntagare med rörlig ränta eller förfallande lån av något slag, samtidigt som de undertrycker aktiviteten hos potentiella nödställda tillgångsköpare.
Det betyder att 2023 kan bli ett år då fastigheter har fastnat i skuldlimbo.
Proffs som hanterar problematiska tillgångar, såsom specialtjänstemän och mottagare, har redan sett en ökning av verksamheten de senaste månaderna. Ytterligare ökningar förväntas under året.
“Jag hör definitivt telefonen ringa mer nu för tiden,” säger Chicago Homes RE Business Development Officer Courtney Jones, som förvaltar fastigheter i förvaltningsrätt i Chicago-området.
Även om den nödställda tillgångsköparpoolen förblir en besvikelse ytlig, kan förhållandena tvinga långivare att ta slut på tålamod med låntagare och avskärma fastigheter oftare i år, säger Locke Lord-partnern Mark Silverman, en konkursadvokat som regelbundet arbetar med Jones.
“Jag tror inte att långivare nödvändigtvis går mot verkställighet just nu,” sa Silverman. “Allt sitter i defaultland, och det kommer att bli mycket fler defaults under de kommande månaderna som vi inte har skrapat på ytan för ännu.”
Bortsett från frånvaron av likviditet är stötestenen för den nödställda tillgångsmarknaden densamma som den är för den övergripande marknaden för kommersiella fastighetsinvesteringar: Köpare och säljare ligger milsvida från varandra när det gäller värderingar. Det motsvarar en förstärkande cykel där inga transaktionsdata betyder inga försäljningsjämförelser – grunden för de flesta former av värdering, sa Costello.
Periodiska värderingar som släpps av öppna fonder som icke-handlade REIT är en av de enda alternativa metoder som finns tillgängliga för marknadsbevakare som letar efter en känsla av hur fastigheter värderas i allmänhet. Eftersom de äger en överdimensionerad del av kontorsbyggnader i större stadskärnor, skulle sådana fonders bedömningar producera data om den sektor som är av störst intresse för nödställda tillgångsjägare, sa Hernandez.
I allmänhet är kontor den tillgångsklass som övervakas mest noggrant för tecken på nöd, sa Costello och Clancy.
Till skillnad från industri- och flerfamiljshus är de långsiktiga efterfrågeutsikterna för de flesta kontorsfastigheter inte lovande. Långsiktiga hyresavtal ger tillräckligt med kassaflöde för att många kontorsbyggnader ska kunna förbli pengar på månadsbasis, vilket tar bort det kortsiktiga trycket som leder till att både låntagare och skuldinnehavare säljer för den typ av stora förluster som skulle göra ett förvärv genomförbart i det nuvarande skuldmarknad.
“Om man tittar på vad som har hänt med gallerior under de senaste fem åren, förväntade sig alla enorma nöd, och det fanns [distress]”, sa Clancy. “Det var en enorm ökning av förseelser, värden sänktes och vissa fallissemang inträffade, men det var mycket förlängningar och låtsas också. Låntagare höll upp en del betalningar och zomberade med, även när tillgångar låg under vattnet. Och jag tror att det kommer att vara fallet med kontoret också.”
Eftersom värderingsdata från öppna fonder ofta släpar efter marknaden med sex månader till ett år, kan det andra kvartalet 2023 vara när värderingar börjar återspegla den nya verklighet som kapitalmarknaderna började möta under den bakre hälften av förra året, sa Hernandez.
“Du kommer att börja se en trend vid den tiden, och det är ett sätt som folk kan få förtroende på [in valuations],” han sa.
Med tanke på att Fed verkar vara försiktig med att sänka räntorna tills ekonomin har bromsat avsevärt, verkar likviditeten från skuldmarknaden osannolikt förbättras förrän något annat förändras. För att alla ska vara intresserade av att köpa nödställda lån eller fastigheter kan de som innehar sådana lån och fastigheter behöva vara villiga att äta en förlust.
“Om Fed stramar åt för att hålla tillbaka ekonomins överhettade natur, kan det försämra fundamenta,” sa Costello. “Det skulle säkert ta vind ur ekonomin, och det kan påverka både inkomst- och kapitalsidan av prisförväntningarna.”
Eftersom lån förfaller eller blir för dyra att hålla jämna steg med, kan det i första hand falla på långivare – eller till och med konkursdomstolar, i vissa fall – att bestämma när man ska skära bete.
“Jag tror att 2020, 2021 och till och med 2022 var en tid då långivare gav många alternativ att förlänga, avstå från eller på annat sätt flytta saker,” sa Silverman. “Jag tror att du kommer att se en del av det, beroende på kurvan för tillgångsvärdet framöver, men jag tror att långivare i allmänhet försöker lista ut potentiella strategier andra än att sparka burken på vägen.”
Även om nödställda tillgångsfonder kan finansiera ett förvärv, kan affärerna som skakar loss vara för byggnader som inte har en framtid. Få byggnader är i svåra svårigheter bara för att deras ägare inte maximerade sitt värde tillräckligt.
“Det finns mycket torrt pulver på sidlinjen, men det du ser folk köpa är inte det lättaste att göra – det är omvandlingar av kontor eller gallerior till flerfamiljshus,” sa Clancy. “För att få avkastning måste folk göra backflips. … Den nödställda köparmöjlighet som vi såg 2010 är verkligen en hund som inte jagar längre, eller åtminstone inte har jagat de senaste fyra eller fem åren.”
